高增长变负增长！“医械茅”也撑不住了三路股东持续大减持市值已蒸发3200亿开云电子

　　开云电子4月29日，迈瑞医疗发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入367.26亿元，同比微增5.14%，扣非净利润为114.4亿元，同比仅增0.07%，几乎停滞。2025年一季度的数据更差，公司营业收入和扣非净利润均两位数负增长。这与公司近年来业绩动辄20%以上甚至40%以上高增长的情况相比，恍如隔世。

　　此情形下，迈瑞医疗的股价加速下跌，2024年即便有“9·24”行情加持，其股价全年仍跌去10%，2025年仅前四个月跌幅已经达到了14%。从年K线来看，迈瑞医疗已经连跌5年，自2021年7月的高点算起至今，跌幅高达55%，超3200亿市值灰飞烟灭。

　　不过，这一过程中迈瑞医疗的股东们却通过持续减持赚得盘满钵满。仅仅看公司实控人李西廷和徐航的两个持股平台睿福投资和睿隆投资，去年以来继续减持步伐，近四年累计减持超7500万股，即便按目前低位200多元的股价计，保守测算两名实控人套现金额也在150亿元以上。

　　资料显示开云电子，迈瑞医疗主要从事医疗器械的研发开云电子、制造、营销及服务，公司主要产品覆盖生命信息与支持、体外诊断以及医学影像三大领域。

　　2024年年报显示，迈瑞医疗去年全年实现营业收入367.26亿元，同比增长5.14%；实现归属于上市公司股东的净利润116.68亿元，同比增长0.74%；扣除非经常性损益后的净利润为114.4亿元，同比仅增0.07%。

　　这是迈瑞医疗自2018年上市以来的最低增速，此前公司营收基本维持20%以上的增速，净利润增速更高，部分年份甚至超过40%（2018年和2020年）。2024年迈瑞业绩之所以拉胯，主要是国内业务同比下降5.1%。

　　分业务线看，去年生命信息与支持业务实现营收135.57亿元，同比下滑11.11%；体外诊断实现营收137.65亿元，同比增长10.82%，主要因国际业务同比增长超过30%拉动；医学影像业务实现营收74.98亿元，同比增长6.6%，同样是靠国际业务同比增长超过15%拉动。

　　飞瞰财金注意到，迈瑞医疗的失速实际上去年三季度已经开始。三季度单季，其营收增速从二季度的10.35%突然刹车到1.43%，净利润则从两位数增长直接转为负增长。到了四季度，其营收已经负增长5%，净利润更是负增长40%多。这样，受三四季度拖累，上半年还有中两位数增长的迈瑞医疗，全年业绩最终停滞。

　　进入2025年，形势更加严峻，一季度公司实现营业收入82.37亿元，同比下滑12.12%；归属净利润26.29亿元，同比下滑16.81%；扣非净利润25.31亿元，同比下滑16.68%。与此同时，公司经营活动产生的现金流量净额较上年度同期减少47.83%。

　　今年一季度，迈瑞医疗国内业务继续同比下降，降幅扩大到超过20%；而去年“力挽狂澜”的国际市场，一季度也大幅降速了，同比增长不到5%。

　　业绩从高增到负增长的同时，迈瑞医疗另一大风险源需要提防，那就是高额的商誉。上市之初，迈瑞医疗的商誉仅有10亿元出头，但由于持续的并购，到2024年底，商誉已经突破百亿，来到110.9亿元，几乎膨胀了10倍，占到期末净资产的（358.56亿元）的30.9%。

　　其中，2024年正是公司商誉扩张的大年。2024年1月29日，公司公告通过“协议转让+表决权”的方式，使用66.52亿元自有资金实现对科创板上市公司惠泰医疗控制权的收购，布局心血管领域细分赛道。而这66.52亿元的对价，竟有高达61.72亿元计入了商誉。

　　目前惠泰医疗等并购标的业绩暂无虞，但未来一旦转弱会否需要计提减值值得关注。截至2024年末，迈瑞医疗对这超百亿元的商誉仅提取了1.35亿元的减值准备。

　　根据现行会计准则，在财务报表中单独列示的商誉，无论是否存在减值迹象，至少每年进行减值测试。如果管理层对资产组和资产组组合未来现金流量计算中采用的销售增长率、毛利率进行修订，修订后的销售增长率、毛利率低于目前采用的销售增长率、毛利率，有可能需对商誉增加计提减值准备。

　　2024年来看，迈瑞医疗几大产品线的毛利率，均有小幅的下滑，其中生命信息与支持类产品的毛利率下降最大，约为1.6个百分点。2025年一季度，迈瑞医疗未披露分产品毛利率，但整体毛利率同比也有近2个百分点的下滑。

　　对于迈瑞医疗这份年报和一季报，飞瞰财金还注意到一个现象，就是公司的原始股东几乎抓住每一个可行的窗口期减持，以公司实控人的持股平台睿福投资和睿隆投资为代表。

　　2024年二季度，睿福投资和睿隆投资分别减持321万股和354万股，减持股份占其所持股份数的约四分之一，按当季均价计合计套现约18.7亿元。

　　三季度，不知是股价跌得太猛抑或其它，两大持股平台暂停减持，转而还在2024年8月30日抛出公告开云电子，“基于对公司未来发展前景的信心以及长期投资价值的认可”，“自2024年8月30日起6个月内不通过二级市场集中竞价、大宗交易或协议转让的方式减持其所持有的公司股份”。

　　然而承诺期一过，减持立马又开始了。2025年一季度，睿福减持了226万股，睿隆因为已经从十大股东中退出无法看到具体减持数量，但减持了至少215万股，这样按单季均价计两大持股平台又套现了约10亿元。需要注意的是，其不减持承诺期于2025年2月底到期，也就说上述减持只可能发生在2025年3月，也就是几乎承诺期一过，马不停蹄开启减持。

　　这并非迈瑞医疗上述股东首次搞这样的操作。2023年10月28日，同样是在经历一轮快速下跌后，公司公告，“基于对公司未来发展前景的信心以及长期投资价值的认可，前述股东自愿承诺：自2023年10月30日起6个月内不通过二级市场集中竞价、大宗交易或协议转让的方式减持其所持有的公司股份。

　　而在此之前，睿福和睿隆（甚至包括睿嘉和睿享）持续减持了两个季度，其中2023年二季度合计减持553万股，三季度合计减持约973万股，保守测算套现在40亿元以上。甚至上述承诺宣布前的四周时间里，睿福和睿隆还在减持，合计减了约49万股。

　　上述承诺期一过（2024年4月到期），睿福、睿隆又迅速开启减持，2024年5月、6月合计减掉675万股，套现金额在20亿元附近。

　　飞瞰财金还发现，上述睿福和睿隆的减持不管从时间跨度还是减持股东范围看，都只不过是冰山一角。事实上，自2019年10月迈瑞医疗首批原始股解禁，公司的减持就没有断过。

　　整体来看，按时间顺序减持股东包括三路：一是睿嘉、睿享、睿和、Enchante、Patronum Union为代表的所谓“员工持股平台”，从合伙人看本质是高管、至少是中层管理的持股平台；二是公司创始人之一成名和（目前担任公司副董事长）的持股平台Ever Union（宏聨（香港）有限公司）；三就是公司实控人李西廷和徐航的持股平台睿福和睿隆。

　　迈瑞医疗2018年10月16日在创业板上市，锁定期只有一年的Ever Union和睿嘉、睿享、睿和、Enchante、Patronum Union最先迎来解禁，于2019年10月16日上市流通。

　　而刚一解禁不到两个月，睿嘉和睿享就小幅减持1万多股。随后，其加快了减持的步伐，2020年一季度到四季度，每季都在减持；同样的情况也伴随了2021年一整年。2022年三四季度，其加大了减持力度，两个季度减掉约三成的手中持股。进入2023年，在继续减持三个季度后，睿嘉和睿享最终在2023年三季度消失在了十大股东之列。

　　Ever Union由于是持股5%以上股东减持需要预披露，减的速度相对慢一些，大约解禁半年多后，其于2020年7月预披露首次减持计划，此后又在2021年5月、9月和2023年2月预披露减持计划。经过四年的小碎步减持，Ever Union最终减持掉约1200万股，持股比例从上市之初的5.29%下降到今年一季度末的4.25%开云电子，保守估计套现在30亿元以上。

　　2021年10月18日，锁定期三年的实控人方面的持股迎来解禁，包括李西廷和徐航分别控制的控股股东顺高发展有限公司和Magnifice（HK）Limited，以及两人合共持有约九成合伙份额的持股平台睿福和睿隆。上市之初，两人直接和间接持有迈瑞医疗约59%的股份。

　　与睿嘉和睿享等一样，睿福和睿隆刚解禁就迫不及待开始减持，2021年在其解禁后的头一个半月，就迅速减掉134万股。此后，减持几乎伴随每个季度开云电子，除了两次承诺不减持期间。最终到2025年一季度末，睿隆已经从最初的持股4733万股减到800万股以下，从第五大股东到彻底退出前十大股东，睿福也从4519万股减到了814万股。

　　这样短短三年多两者减掉了手上七成以上的持股，合计超过7500万股，即便按迈瑞医疗历史最低价206.8元计，套现也在150亿以上（如果按期间均价计则套现在200亿元以上）。李西廷和徐航的控制权比例，也下降了约7个百分点，来到52%附近。

　　值得一提的是，除了减持，徐航和李西廷也不时通过质押的方式获得资金，而徐航的另一个身份，是豪宅开发商深圳鹏瑞集团的老板。

　　而让不少投资者愤愤不平的是，睿福和睿隆明明是实控人的持股平台，但由于李西廷和徐航都只是有限合伙人，减持并没有提前预披露。不知这与证监会去年发布的减持新规“实质重于形式”的原则，是否相悖离？

　　不知是巧合还是有某种关联，就在迈瑞医疗实控人方面的持股解禁前三个月，迈瑞医疗股价见顶，随后开启了近四年的持续下降通道，从高点481.49元（前复权价）至低点206.8元，跌幅高达57%，数千亿市值被蒸发掉。